11月USDA報告主要內容：

11月美國2022/2023年度大豆單產預期50.2蒲式耳/英畝，10月預期為49.8蒲式耳/英畝，環比增加0.4蒲式耳/英畝；大豆壓榨量預期22.45億蒲式耳，10月預期為22.35億蒲式耳，環比增加0.10億蒲式耳；期末庫存預期2.2億蒲式耳，10月預期為2億蒲式耳，環比增加0.2億蒲式耳。

(資料圖)

11月，USDA下調全球2022/23油籽產量預測100萬噸，至6.45億噸(去年同期6.05億噸)，源自于阿根廷大豆和烏克蘭葵花籽產量下降，抵消了澳大利亞和歐盟油菜籽產量上升的影響。由于阿根廷大豆和澳大利亞油菜籽出口增加，油籽貿易略有上升。下阿根廷大豆和馬來西亞棕櫚仁加工的全球壓榨量略有下降。全球油籽總庫存上升主要是因為中國大豆庫存增加。

USDA報告后，市場的分歧主要集中在以下幾點：

1、美國內陸運力的正常化與進口大豆估值

2、四季度南美可出口量及阿根廷出口政策的預期

3、我國進口大豆的到港節奏及對基差的沖擊幅度

美國內陸運力的正常化與進口大豆估值

根據美國國家海洋和大氣管理局(NOAA)的美國冬季展望(10月20日發布)，影響密西西比河系統(MRS)的干旱預計將持續或惡化。NOAA預測該地區一月份的降雨量接近或低于平均水平。一些托運人一直等到明年1月，甚至2023年春天才開始運送谷物，希望情況會有所改善。盡管近期對駁船的需求仍然存在，但駁船公司不愿意在前期承諾的基礎上在近期增加更多的運費。11月1日當周，圣路易斯駁船現貨價格較上周下跌9%，至每噸80.12美元，比10月11日當周的峰值低24%，但比去年高397%。

來源：NOAA，CFC農產品研究

據NOAA報道，密西西比河在田納西州孟菲斯市河段的水位11月9日達到零下8.49英尺。這比上個月-10.81英尺的今年低點有所上升，這主要來自于11月以來密西西比河流域的降雨超預期增加，這有助于穩定水位。

來源：NOAA，CFC農產品研究

雖然密西西比河水位恢復速率不及預期，但是其運力有限給了美國大豆，美豆單周在該河的駁船運輸量從9月30日當周的10.6萬噸已經逐步上升到當下11月4日當周的41.7萬噸。這很大程度緩和了美國運力帶來的出口運力不足的憂慮，最近幾周的美豆出口檢驗和出口量都印證著出口市場的恢復。

來源：華鴻，CFC農產品研究

10月底以來，從美灣，美西和巴西發往中國的大豆CNF報價下跌40-50美分，相當程度抵消了本階段美豆上行對進口大豆估值的影響。

四季度南美可出口量及阿根廷出口政策的預期

在市場高度關注未來南美的豐產預期的同時，當下南美可出口實際非常有限。11-12月巴西可出口糧400萬噸以內，阿根廷11-12月出口預計70萬噸以內，但值得關注的是9月份阿根廷政府的銷售匯率補貼計劃可能在11月中旬重啟。換句話說，在巴西形成出口能力前，市場主要繼續關注美豆的出口情況，而南美的低庫存會一定程度體現為CNF價格的高位穩定。

來源：阿根廷農業部，CFC農產品研究

來源：Conab，CFC農產品研究

此外，我們關注到本年度巴西大豆種植成本有顯著的增加，最低為戈亞斯州的9.11美元每蒲，最高為巴拉納州的13.82美元每蒲，在成本分項中肥料，利息成本和固定資本機會成本同比增長最大。產量占比最大的馬托格羅索成本12.29美元每蒲，這相當程度上給美豆提供了成本支撐。

我國進口大豆的到港節奏及對基差的沖擊幅度

目前市場上主流的進口大豆到港預期是11月800萬噸，12月1050萬噸，但1-2月到港量或再度偏低，單月僅僅600-650萬噸。市場非常警惕的是供應從10月進口大豆到港量410萬噸左右增加到800-1000萬噸的單月進口量對于基差的沖擊，以及這個基差的驟降是否沖擊01盤面價格。

華東地區現貨基差報價(對應2301合約)11月1300元每噸，12月720元每噸，暗示大量到港下，12月基差有600元每噸的跌幅。

此外廣東報出12-1月現貨捆綁基差按500元/噸左右的基差銷售，2-3月現貨對01仍 200元每噸。

從擁有貨權的油廠方來看，對未來供應寬松的預期仍舊是非常有限，而現貨市場和油廠定價也逐步形成了越往后囤貨，貨值越高的惜售正反饋，這同步受到了當下生豬養殖二次育肥對需求的提振。因此以基差為邏輯，看漲01合約和1-5正套成為市場上的明牌。

從產業視角出發，已經逐步習慣豆粕高價，且渠道庫存和飼料廠備貨庫存都偏低，一旦價格下行在初期不會導致需求急轉直下，反而補庫的需求能階段性承接相對過量的進口到港。

空頭無法自我證實12月份國內供應立刻轉向寬松的局面，因此在現貨最緊缺的時刻也逐步放棄了對遠期利空的定價，以此引發的觀察是：油脂油料的交易太成熟了，多頭此前非常克制以至于空頭沒有左側搶跑做空的邊際。畢竟2-3月需求最弱的時刻，現貨對01的定價仍有200的正基差。

來源：華鴻，CFC農產品研究

對于盤面的觀察和思考：

認錯和反思不應該有門檻，誠實且客觀是分析工作者的基礎要求。過分定價利空而忽視愈發強大的現實是前期看空打臉的主要原因，即對于美豆拐點和豆粕新高的錯配認識不足。

今年美豆的拐點和豆粕拐點的錯配現實源于2022年特殊的供應鏈條件，及以此展開的成本上升在產業鏈中的攤薄博弈。

翻牌交易是最近筆者創造的名詞——當逼近交割月，未來原料到港量逐步明晰后，前期受需求抑制的近月合約以飆漲的方式向上修復基差，其要點在于農產品供應難以調節的背景下的高確定性，同時，此前需求的向下交易將多頭介入的安全邊際給的相當充分，這逐步成為油脂油料基本面交易的主流演武場。

市場基本認同現貨的高點會在11月出現，而1月合約是否能在基差拐點后保持向上修復基差的動力成為階段性的關鍵矛盾。

初步看法是在國內矛盾階段性緩和后，豆粕的定價邏輯會重新切換回海外：CNF的拐點(12月370美分，2月210美分)是否被確認，南美播種及美豆粕低蛋白含量引致交割貨源不足等交易主線。

如果01合約被當下的現實情緒裹挾，大幅拉漲或有重新左側入場看空的機會，安全邊際主要靠等。基于現實參與的01多和1-5正套的離場之前，大概率有進一步脈沖上行的演繹機會。

附-烏克蘭葵花籽出口變化：

俄羅斯入侵烏克蘭引發了全球油籽市場的一系列重大沖擊。在沖突之前，烏克蘭是向日葵的最大生產國和向日葵產品的最大出口國，占2020/21年全球貿易的一半。雖然這種情況仍在持續，但銷售年度(2021年9月-2022年8月)的結束為評估沖突對向日葵貿易流的影響提供了一個機會。

戰前，烏克蘭生產向日葵主要是為了在國內壓榨，然后出口到中國、歐盟和土耳其，出口到印度、中國和歐盟。敵對行動的開始對物流、基礎設施和港口通道造成了巨大的打擊，因為鐵路、公路、儲存和加工設施都是俄羅斯攻擊的目標。國內加工商減少了業務，面臨著通過定期海運路線出口的有限機會和不斷減少的儲存能力。由此產生的未加工葵花籽過剩在地理位置便利、壓榨能力強的國家找到了新的出口目的地，如歐盟、土耳其和摩爾多瓦。盡管出貨量在9月份大幅增加，但從2022年8月1日開始到營銷年度結束，作為黑海谷物計劃的一部分，烏克蘭葵花籽及副產品出口不到25萬噸。鑒于市場動態，與飼料谷物相比，葵花籽產品只占總量的一小部分，葵花籽出貨量也很少。隨著價格上漲和出口下降，目的地和產品類型的轉變影響了全球消費。

在歐盟，廉價的烏克蘭葵花籽導致葵花籽粕和葵花籽油在2021/22年度的油籽消費總量中占據更大的比例。在中國，疫情限制、經濟疲軟、消費疲軟，加上全球植物油價格高企和烏克蘭葵花籽油供應減少，導致該年度植物油進口總量下降。總的來說，與前一年相比，烏克蘭出口了超過7 。 5倍的葵花籽，葵花油粕出口減少。貿易動蕩的一年給這個國家留下了大量臃腫的向日葵庫存。

今年對烏克蘭向日葵和產品的貿易預測反映了較低的產量預期，以及持續扭曲的貿易模式和有限壓榨的假設。目前，烏克蘭2022/23年度的出口量預計為195萬噸葵花籽、275萬噸葵花籽粕和360萬噸葵花籽油。由于干旱對自身油籽作物的影響，預計歐盟將繼續進口大量向日葵。該地區的持續動蕩、基礎設施的破壞以及黑海谷物倡議的脆弱性仍然是不確定因素，將決定是否能夠實現該國的出口量預期。

標簽： 密西西比河 環比增加 基礎設施