這是一個被VC/PE們系統(tǒng)性錯過，而被貴州老鄉(xiāng)們撈起來的百億級IPO。

(資料圖片)

都說有“鋰”走遍天下，但這個“真理”卻在上游鋰礦資源和下游電池技術(shù)路線的手里，與安達(dá)科技沒什么關(guān)系，在市場風(fēng)格從政策主導(dǎo)到市場主導(dǎo)的轉(zhuǎn)換中，安達(dá)科技差一點就小命不保，這還得多虧了比亞迪堅守磷酸鐵鋰，搞出“刀片電池”。

去年停盤之前安達(dá)科技市值就有115.9億元，現(xiàn)在的發(fā)行價格，倒是給二級市場留出了空間。但長期持有卻要打個問號，稍微往長遠(yuǎn)處想一想，以鋰為主要技術(shù)路線的動力電池，顯然不是新能源終局，況且有能力拿捏安達(dá)科技的產(chǎn)業(yè)方，太多了。（投中BBKing）

3月9日晚，正在邁進(jìn)北交所的安達(dá)科技IPO網(wǎng)下詢價結(jié)果出爐，發(fā)行價格為13元/股。

來自貴州的安達(dá)科技，是中國最大的磷酸鐵鋰廠商之一，為比亞迪、寧德時代、中創(chuàng)新航等各大動力電池廠商供貨。過去三年，安達(dá)科技營收飛速增長。2021年安達(dá)科技營收15.8億元，同比增長1600%；2022年僅上半年，安達(dá)科技營收就已經(jīng)達(dá)到29億元，接近2021年全年營收的2倍。

安達(dá)科技的此次IPO曾有望沖擊北交所最大IPO。但因為市場變化，安達(dá)科技也像很多其他北交所公司一樣大幅下調(diào)了發(fā)行底價和發(fā)行規(guī)模。2022年12月6日，安達(dá)科技將發(fā)行底價由25.88元/股調(diào)整為15.57元/股；2022年12月30日又再次調(diào)整為13元/股。

不過，另一磷酸鐵鋰龍頭湖南裕能2月10日在創(chuàng)業(yè)板上市，首日大漲125%，成為2023年A股的最大牛股之一，可見鋰電龍頭依然受市場追捧。

開源證券北交所研究中心諸海濱團(tuán)隊指出，德方納米、萬潤新能2021年磷酸鐵鋰產(chǎn)量分別為9.83萬噸、3.97萬噸，對應(yīng)當(dāng)前市值計算噸市值分為40.58億元/萬噸、37.6億元/萬噸；安達(dá)科技2021年產(chǎn)量為3.03萬噸，發(fā)行價對應(yīng)市值80億元，噸市值僅為26.24億元/萬噸。因此，從噸市值來看，安達(dá)科技此次定價也不高。

從市盈率來看，安達(dá)科技此次發(fā)行底價為13元/股，對應(yīng)滾動市盈率為13.72倍，而同行業(yè)公司滾動市盈率均值大約為40倍。在上市的磷酸鐵鋰龍頭企業(yè)中，萬潤新能的營收規(guī)模、市場地位與安達(dá)科技相當(dāng)，其目前市值超過150億元。這樣看，安達(dá)科技上市后突破百億市值希望很大。

有意思的是，盡管新能源賽道卷的如此厲害，作為全國磷酸鐵鋰正極材料屈指可數(shù)的幾家龍頭之一，安達(dá)科技的前十大股東名單上卻見不到任何一家VC/PE的身影。前十大股東名單上唯一的機(jī)構(gòu)股東是戰(zhàn)略投資者比亞迪，其余全部是個人。除了創(chuàng)始人家族之外，安達(dá)科技的最大投資者是一群貴州老鄉(xiāng)。

這是一個被VC/PE們系統(tǒng)性錯過，而被貴州老鄉(xiāng)們撈起來的百億級IPO。

01 貴州走出的鋰電龍頭

在這兩年上市的一眾鋰電龍頭企業(yè)中，安達(dá)科技的確有點資質(zhì)平平。

安達(dá)科技創(chuàng)始人、控股股東劉國安今年已經(jīng)84歲高齡，這是一個跨越兩代人的創(chuàng)業(yè)故事。

年輕的時候，劉國安是貴州一國企的技術(shù)員。1986年開始他下海經(jīng)商，從事工業(yè)設(shè)備安裝工程承包業(yè)務(wù)，賺得了第一桶金。在1996年，劉國安創(chuàng)立了安達(dá)化工，并且還把在國企上班的兒子劉建波也叫了過來搭檔創(chuàng)業(yè)，父親任董事長，兒子任總經(jīng)理。這年劉國安57歲，劉建波27歲。

大家都知道，鋰電產(chǎn)業(yè)礦很重要。安達(dá)化工就是一家做礦的企業(yè)。只不過安達(dá)化工開的礦不是鋰，而是磷。貴州的群山之中蘊藏著豐富的磷礦，中國磷礦儲量的五分之一分布在貴州。

安達(dá)化工創(chuàng)立后，很快盤下了貴州當(dāng)?shù)匾蛔笮忘S磷廠。1996年，貴陽市開陽縣同意將轄區(qū)內(nèi)的鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)磷城黃磷廠三期工程轉(zhuǎn)讓給安達(dá)化工。這座工廠設(shè)計可年產(chǎn)1.2萬噸黃磷，但安達(dá)化工接手的時候還只是一片空地，一座廠房都還沒建起來。

從一片空地開始，安達(dá)化工切入了貴州的磷產(chǎn)業(yè)，逐漸發(fā)展成為一家上規(guī)模的磷企。到2012年安達(dá)化工一年可銷售9000多噸黃磷，銷售收入過億。如果沒有鋰電的興起，安達(dá)化工大概就是貴州一家普普通通的磷企。

黃磷最大的用途，一是生產(chǎn)化肥，二是制造除草劑。而隨著農(nóng)業(yè)的進(jìn)步，全球范圍內(nèi)黃磷的產(chǎn)銷量呈長期下滑的態(tài)勢。中國是全球最大的黃磷生產(chǎn)國，而數(shù)據(jù)顯示2013年之后中國整個黃磷產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)能利用率從沒高于60%。因此，黃磷是典型的落后產(chǎn)能、夕陽產(chǎn)業(yè)。安達(dá)化工的前途其實非常黯淡。

不得不說，劉國安、劉建波父子是極具進(jìn)取心的企業(yè)家。在他們帶領(lǐng)下，安達(dá)化工抓住了機(jī)遇期，搖身一變成為了一家鋰電龍頭企業(yè)，踏上了這個時代最大的風(fēng)口，最終成為一家市值百億的上市公司。這沒有看起來那么容易——中國的磷企千百家，但只有安達(dá)化工完成了這一漂亮的轉(zhuǎn)型。

2010年，安達(dá)化工量產(chǎn)了磷酸鐵，這是磷酸鐵鋰的前驅(qū)體；2012年安達(dá)化工又進(jìn)一步量產(chǎn)了磷酸鐵鋰。2012年安達(dá)化工磷酸鐵的銷售額突破了4000萬元，客戶是比亞迪。2013年安達(dá)化工將傳統(tǒng)的黃磷業(yè)務(wù)剝離，徹底轉(zhuǎn)型新能源。2014年，安達(dá)化工掛牌新三板，并改名安達(dá)科技。

安達(dá)科技轉(zhuǎn)型之后銷售額增長地飛快。財報顯示，2014-2017的四年間，安達(dá)科技銷售收入增長了14倍，而且主力產(chǎn)品也從磷酸鐵進(jìn)化為技術(shù)含量更高、利潤空間更大的磷酸鐵鋰。到2017年安達(dá)科技銷售收入突破了10億元，凈利潤達(dá)到2億元。這一年比亞迪一家貢獻(xiàn)了安達(dá)科技78%的營收。

2017年12月，安達(dá)科技乘勢向創(chuàng)業(yè)板提交了IPO申請。此時安達(dá)科技在磷酸鐵鋰市場的出貨量居全國第三，而當(dāng)時的第一名德方納米也還沒有上市。

【2014年-2017年安達(dá)科技銷售額增長，單位：萬元】

但緊接著就是新能源的大寒冬。2017年國家出臺了新的新能源汽車補(bǔ)貼政策，不僅補(bǔ)貼有所退坡，而且更加強(qiáng)調(diào)能量密度和續(xù)航里程，導(dǎo)致三元技術(shù)路線一舉壓過磷酸鐵鋰，磷酸鐵鋰的需求急劇萎縮。

這對安達(dá)科技的打擊幾乎是毀滅性的。從2018年開始，安達(dá)科技的收入下滑的速度幾乎跟前幾年的增長一樣快。2018年安達(dá)科技營收下滑38%，2019年下滑77%，2020年又下滑40%。2020年度安達(dá)科技的營業(yè)收入僅剩9260萬元，凈利潤為-1.86億元。安達(dá)科技的第一次IPO嘗試也在2018年宣告失敗。

此時的安達(dá)科技，看起來也不過是中國千百家試圖轉(zhuǎn)型，但慘遭失敗的傳統(tǒng)企業(yè)之一。

02 單薄的融資說明了什么？

安達(dá)科技在2017年-2020年收入下滑了近10倍，新能源汽車補(bǔ)貼政策的調(diào)整無疑是主要的外因，但細(xì)究之下，事情并沒有這么簡單。

我們來看一下安達(dá)科技轉(zhuǎn)型新能源之后的資本歷程。

安達(dá)科技是非常需要資本的。磷酸鐵鋰是重資產(chǎn)制造業(yè)，為了擴(kuò)建產(chǎn)能安達(dá)科技?xì)v史上曾多次融資。但是，整體而言安達(dá)科技沒有得到太多產(chǎn)業(yè)資本和專業(yè)投資機(jī)構(gòu)的青睞。

在2012年，啟動轉(zhuǎn)型不久的安達(dá)科技曾拿到來自九鼎投資的5000萬元投資，當(dāng)時總估值約3.2億元。2014年安達(dá)科技掛牌新三板之后，九鼎投資就擇機(jī)退出了。

2014年-2017年的高速發(fā)展期，安達(dá)科技在新三板上完成了多次增發(fā)：

2014年12月，增發(fā)673萬股，募集資金3365萬元，發(fā)行對象主要是個人；

2015年7月，增發(fā)5420萬股，募集資金3億元，發(fā)行對象主要是個人，以及一些新三板基金；

2015年12月，增發(fā)1147萬股，募集資金5735萬元，發(fā)行對象為公司核心團(tuán)隊和做市商；

2017年4月，增發(fā)1800萬股，募集資金3.6億，發(fā)行對象包括鼎鋒明道、中科招商、海爾創(chuàng)投、華創(chuàng)易盛等機(jī)構(gòu)，以及一些個人。

作為一家2018年之前排磷酸鐵鋰全國前三的龍頭，安達(dá)科技的融資名單上基本沒有big names，這很難說是正常的。如果對比最近上市的另一家磷酸鐵鋰龍頭湖南裕能，安達(dá)科技的融資陣容更是盡顯寒磣。

湖南裕能2016年成立，2017年獲得了長江晨道（湖北）新能源產(chǎn)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）的投資，這只基金的管理人是晨道投資。晨道投資看起來只是一家財務(wù)型投資機(jī)構(gòu)，在業(yè)內(nèi)基本是被看做是寧德時代的兄弟基金。

2019年4月，長江晨道再次對湖南裕能增資。

然后寧德時代本尊也來了。2020年12月，湖南裕能完成了一輪9億元的融資，其中寧德時代投資2億元。比亞迪也參與了這輪融資，投了1億元。請注意，雖然安達(dá)科技的絕大部分產(chǎn)品一直都是供貨比亞迪，但直到此時，安達(dá)科技還未曾拿到比亞迪一分錢的注資。

在對比鮮明的融資同時，是兩家企業(yè)在寒冬中的同行不同命。2018年安達(dá)科技營收6.6億元，是湖南裕能的四倍。到了2020年，安達(dá)科技營收僅剩9000多萬，只相當(dāng)于湖南裕能的九分之一。

【安達(dá)科技、湖南裕能、德方納米（僅磷酸鐵鋰業(yè)務(wù)）的營收對比】

可見，2017年下半年至2020年上半年的新能源寒冬，對不同企業(yè)的沖擊是截然不同的。安達(dá)科技在這場寒冬中幾乎出局，而湖南裕能正是在這期間崛起。

03 貴州老鄉(xiāng)抱團(tuán)，成就百億級IPO

資本不青睞安達(dá)科技是可以理解。

磷是雖然磷酸鐵鋰的主要原料之一，但鋰電畢竟是玩鋰的。在磷酸鐵鋰的原料成本中，磷源大約只相當(dāng)于鋰源的七分之一到八分之一。磷化工和鋰電，技術(shù)上更是八竿子也打不著的兩回事。因此，安達(dá)科技從黃磷轉(zhuǎn)型磷酸鐵鋰，看起來只是產(chǎn)品延伸，實際上是落差巨大的跨界轉(zhuǎn)型。說白了，一家來自貴州的老黃磷廠說要轉(zhuǎn)型鋰電，本身是很難被人看好的。

當(dāng)時間來到2020年底，新能源汽車眼看正要重新起勢，下游的訂單又像雪片般飛來，而此時的安達(dá)科技卻拿不到融資，這個曾經(jīng)的中國磷酸鐵鋰前三強(qiáng)眼看就要出局了。

在安達(dá)科技?xì)v史上的融資中，不乏貴州企業(yè)家個人的參與。此時拯救安達(dá)科技的，依然是貴州老鄉(xiāng)。

2020年12月，為了解決擴(kuò)產(chǎn)所需的資金，安達(dá)科技只得向自己的獨立董事郎洪平提出借錢。郞洪平也是一位貴州企業(yè)家，他是上市藥企益佰制藥的副董事長。最終，郎洪平會同好友姜任飛、王威，三人共同借給了安達(dá)科技1.5億元。

應(yīng)該說，這筆資金流入對安達(dá)科技重新回到磷酸鐵鋰的牌桌上起了關(guān)鍵作用。2021年，安達(dá)科技營業(yè)收入同比增長了1600%，達(dá)到15.8億元，市場份額也重新回到中國磷酸鐵鋰前五，簡直是逆天改命了。

可以說，是貴州老鄉(xiāng)們的鼎力支持，為貴州搶到了這個磷酸鐵鋰五強(qiáng)的席位。另外，安達(dá)科技也是首家在北交所上市的貴州企業(yè)。

2021年4月，安達(dá)科技進(jìn)行了新三板上的最后一輪定增，這也是登陸北交所之前最后一輪融資。安達(dá)科技以2.53元/股的價格發(fā)行了1.4億股，募集資金3.54億元。安達(dá)科技的這輪定增，堪稱是送給所有定增參與者的一份大禮。2.53元/股的定價，大約相當(dāng)于安達(dá)科技在新三板上股價的一半。如此低的價格，也引起了安達(dá)科技中小股東的強(qiáng)烈不滿。

這輪融資中，比亞迪投資了3000萬元。郎洪平等人則將此前提供給安達(dá)科技的1.5億元借款債轉(zhuǎn)股。

按照安達(dá)科技此次13元的發(fā)行價，比亞迪以及貴州老鄉(xiāng)郞洪平一年時間即拿下5倍投資回報。

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